企业融资中约（yuē）定的“对（duì）赌（dǔ）协议”是国外引进的（de）概念，所涉问题其实与（yǔ）赌博无关（guān），实际上是期权的一种（zhǒng）形式。现实中，此类（lèi）协议（yì）中若约定了多种投资（zī）者回报方式，最终目标公司未完成承诺业绩目标，还主动选择以其他方式代替回购投资者手中股权的，能否得到支持？

　　近日（rì），四川省成都高新技术产业开发区人民法院依法审结了这起涉（shè）及“对赌协议”的公司增资纠纷案，法院一审认定被告周某未履行股权回购义务时，能否以转（zhuǎn）让目标公司股权作为替代（dài）履行的选择权应（yīng）在投资者（zhě）即原告手中，被告不能主（zhǔ）动选择，故判决被告按约（yuē）定继续履行股权回购义务，并支（zhī）付因延（yán）迟履行（háng）的违约金。

　　2016年1月，原（yuán）告刘某作为投资者与（yǔ）周某签订《增资协议》，约（yuē）定刘某向周某控股的目标公司即第三（sān）人某科技公司增资100万（wàn）元（yuán），周某承诺该公司（sī）于2016年12月31日前完成预期业绩目标，若未能完成（chéng）该（gāi）目标，将回购刘某手中的股（gǔ）权，或在未能回购时无偿（或以最低价格）向刘某转（zhuǎn）让其拥（yōng）有的目标公司部分股权（quán）。协议签订后，刘某按约定支付了增资款。2017年以来，刘某多次要求周某提（tí）供目标公（gōng）司业绩目标完（wán）成情况，但周某始终未能提（tí）供，并拒绝履行股权回购义（yì）务。

　　刘某（mǒu）认为，因目标（biāo）公司并未在2016年12月（yuè）31日前完（wán）成（chéng）承诺的业绩目标，其与被告约定的股权回购条件已（yǐ）成就，被告应依约定完成回（huí）购。而（ér）被（bèi）告方虽对目标公司未完成业绩目标表示认可，但认为按协议约定，一旦未（wèi）能（néng）回购股权，自己可（kě）主（zhǔ）动选择向原告转让目标公司部（bù）分股（gǔ）权作为替（tì）代履行，不应再（zài）强行要求自己回购原告的股权。

　　成都高新区法院一审认为，本案中原、被（bèi）告（gào）关于在目标公司未完成约定（dìng）业绩目标时回购股权的约定属于“对赌协议”，对协议争（zhēng）议条款的解释应从保护中小投（tóu）资者的角度出发，并结合权利义务对等原则，被告未履行（háng）股权回（huí）购义务时能否（fǒu）以（yǐ）转让目标公司（sī）股权作为替代履行的选择权应在投资者，而不能由被告主动选择，遂（suí）依法作出上述判决。

　　宣判后，被（bèi）告不服提起上诉，却未在（zài）规定期限内预交上诉费而按（àn）自动（dòng）撤回上诉处理，目前（qián）上述判决已发生法律效力。

　　■律师说法■

　　律师表示，该案中所涉及（jí）的对赌协议，是投资方与融资方在达（dá）成融（róng）资协议时（shí），对未来不确定的情况进行一种（zhǒng）约定，目的是为（wéi）了（le）尽可（kě）能地实现投资交（jiāo）易的合理与公平，它既是投资方（fāng）利益的保护伞，又对融资方起着一（yī）定的激励作用，同（tóng）时还是对企业估值的（de）调整，是带有（yǒu）附加条件的价值评估方式。

　　具体（tǐ）到此案，“对赌（dǔ）协议（yì）”中约定了多种投资者回报方式且有一定顺（shùn）序，因此该案的关（guān）键点在于，第三人（rén）科（kē）技公司未能完成承诺的业（yè）绩目标，作为承诺人的被告能（néng）否主动选择（zé）以转让股权的方式代替回购原告的（de）股权。

　　对赌协议（yì）的制（zhì）度设计本是为了（le）在向企业提供多样（yàng）化融资渠道的同时（shí）让投资者获得合理回报，双方各取所需，共同获益。而现实（shí）中，投资者与企业（控股股东）信息不对称、企业为获融资往往（wǎng）会盲目夸大业绩、出现协议文本含（hán）义模糊（hú）等情况，而相较于（yú）具有完整组（zǔ）织（zhī）架构和更强经济实力的（de）企（qǐ）业或其（qí）控股股东，中小投资者更容易因协议不明确、不规范而权益受损，因此对对（duì）赌（dǔ）协（xié）议效力认（rèn）定和合同解释，应（yīng）确定对中（zhōng）小投资者更为有利的基本价值取向。

　　该案中，双方（fāng）对赌协议约定多种投资者回报（bào）方式的本意是在投资者无法通过（guò）被回购股份而退出目标公司时（shí）能额外获得股（gǔ）权作为（wéi）补（bǔ）偿，是为了进一步保障原告的权益。如果在目标公司未能完成（chéng）承诺业绩时还赋予被告对投资者回报方式的（de）选择权，就可能出现被告（gào）在目标公司经营不善（shàn）、价（jià）值减损时反而可通过转让股权全身而退的“怪象”，显然与对赌协议目的不符，也有悖诚实（shí）信用原则。

　　因此，应将“对赌协议”中对投资（zī）者回报（bào）方式的选择权（quán）严格限于投资者享有，如此才能真正实现“对赌协议”吸引投资、保（bǎo）护投资的（de）制度价值。